央票互换工具CBS的意义及延深
中航信托宏观策略总监 吴照银
近几年中国人民银行不断创设货币政策工具，前几年的SLO、MLF、SLF等尚未被一般投资者搞清楚，最近的TMLF、CBS又创设出来。
TMLF（俗称特麻辣粉）是定向中期借贷便利，特点是定向，央行给定向小微企业贷款的金融机构更多的资金和利率支持。
本文重点谈谈刚刚推出的CBS。CBS全称央行票据互换工具（Central Bank Bills Swap，CBS），中国人民银行为提高银行永续债（含无固定期限资本债券）的流动性而创设CBS, 公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。同时，将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入MLF、TMLF、SLF和再贷款的合格担保品范围。
很显然，CBS是与永续债相连的政策工具，中国银行2019年第一期无固定期限资本债券1月25日发行，其它银行的永续债也会陆续发行，业内估计永续债总规模会达到3000亿-5000亿。由于永续债是新品种，在质押交易方面可能有一定障碍，换成央行票据后可解决这一问题。更重要的是，永续债的流动性很差，根本不能和央票相提并论，央票事实上可能等同于货币。所以，央行通过创设CBS这个政策工具，将流动性差的永续债变成了流动性好的央票。虽然本质上从央行资产负债表上看CBS没有增加货币供给，但在实际运行中增加了货币流通量，广义上的货币增加了。
再进一步延深理解，CBS会带来哪些改变？哪些机构获益？哪些业态受损？永续债的发行，商业银行的资本金充裕了，可贷款数额增加，从银行的收益来说是银行的生息资产预期会增加，这对银行业是利好；通过CBS的转换，金融市场的流动性增加，资金会变得充裕，流动性紧张的局面会改善，这对宏观经济整体上利好。但是永续债的发行增加了市场债券的供给，且永续债的收益率较低，这对债券市场不能算利好，将会拉低债券持有机构的整体收益水平。
众所周知，目前整体金融环境是宽货币、紧信用，即大量的货币囤积在金融机构却难以进入实体经济，导致宽松货币政策的效果不明显。为了理顺从货币到信用进而支持实体经济的货币政策传导机制，央行支持商业银行发行永续债。然后央行再创设票据互换工具CBS，目的是提高银行永续债的市场流动性，增强市场认购银行永续债的意愿，从而支持银行发行永续债补充资本，加大金融对实体经济的支持力度，防范和化解金融风险，缓解小微企业、民营企业融资难问题。
从这里可以看出，央行创设的这些政策工具是一套组合拳，并且还要与传统的降低准备金率、降低货币市场资金利率等手段配套使用，才能发挥预想的效果。降准是源，永续债是流，CBS是径，组合使用，央行释放的货币通过各种途径化为涓涓细流进入实体经济。从这些政策工具实施的时间节点也非常一致，1月25日，央行实施年内第二轮降准（1月4日宣布），释放资金7500亿元左右；同样在1月25日，中国银行获准发行400亿元永续债；1月24日晚间，中国人民银行网站消息显示，人民银行决定创设央行票据互换工具（CBS）。
这一套传统的再叠加创新的货币政策组合拳打出去，对托底实体经济非常有效，将会明显缓解经济下滑趋势，化解金融风险，改善市场预期。这些政策的出台也将会扭转社会融资的现状，可能经过两三个月的操作，社会融资规模将会回升，改变2018年以来社融增速持续下降的局面。对资本市场而言，直接的利好是增加市场的流动性，改善市场的预期，从而提升股市的整体估值水平。进一步随着货币进入实体经济，将推动社会总需求回升，企业盈利将会改善，上市公司的各种风险将会缓解，股市的基本面也将会有明显改善，股指存在业绩驱动回升的可能。
本文作者为中航信托宏观策略总监，文章仅代表个人观点。